Метод прямой капитализации дохода пример расчета. Метод прямой капитализации доходов

Под капитализацией дохода понимается полу­чение текущей стоимости будущих выгод от владения недвижимым имуществом. Капитализированный доход от недвижимости и есть оценка ее текущей стоимости.

В основе теории капитализации заложены достаточно простые понятия", которые оценщик должен ясно себе представлять.

Базовыми понятиями в методах капитализации яв­ляются понятия чистого операционного дохода (NOI) и ставки капитализации, (R).

В рамках доходного подхода стоимость недвижимости (V ) рассчитывается по формуле;

V= NOI/R

На этой простой формуле строится продуманная и испытанная в рыночных условиях теория оценки до­ходной недвижимости.

Если в проведенном анализе стоимости используется доход за один год (или среднегодовой доход), то такой метод оценки называется методом прямой капитализа­ции , а если в анализе используется поток будущих доходов (рентные платежи по годам за вычетом эксплу­атационных расходов и выручка от продажи в конце периода владения) со своими ставками капитализации, то такой метод носит название метода дисконтирования денежных потоков.

Рассмотрим основополагающие понятия, включенные в формулу.

Чистый операционный доход (NOI)

Понятие чистого операционного дохода используется только в теории оценки недвижимости. Другие участ­ники рынка недвижимости (риэлтеры, аудиторы, нало­говые инспекторы) такие понятия не используют. Поэ­тому оценщику важно самому иметь четкие представ­ления о нем и давать необходимые пояснения NOI в отчете об оценке и других документах.

Чистый операционный доход - это рас­считанная устойчивая величина ожидаемого чистого годового дохода, полученного от оцениваемого имуще­ства после вычета всех операционных расходов и ре­зервов, но до обслуживания долга по ипотечному кре­диту и учета амортизационных начислений.

NOI рассчитывается для первого после даты оценки года эксплуатации недвижимости, сданной в аренду на условиях рыночной арендной платы. Последовательность расчета NOI следующая:

1. Определяется потенциальный валовой доход (ПВД) от сдачи недвижимости в аренду в первый после даты оценки год на условиях рыночной арендной платы.

2. Определяется эффективный валовой доход (ЭВД) посредством вычитания из ПВД предполагаемых убыт­ков из-за незагруженности помещений, смены арендаторов, потерь при сборе арендой платы.

3. Из прогнозируемого ЭВД вычитаются все годовые прогнозируемые расходы, к которым относятся посто­янные и операционные расходы, а также резервы.

К постоянным расходам относятся расходы, которые не зависят от степени загруженности объекта

недвижимости. К ним можно отнести налоги на имущество и страховые взносы (от несчастных случаев, страхование работников и т. д.).

К Операционным (эксплуатационным) расходам относятся традиционные расходы на содержание недвижимости, предоставление услуг арендаторам и поддержание устойчивого потока доходов.

В оценке недвижимости введено понятие резервов, под которым понимается ежегодное откладывание (резервирование) денег под долгосрочные расходы.

К резерву относятся такие элементы здания и оборудования, срок службы которых меньше прогнозируемого срока экономической жизни здания.

В процессе работы необходимо опросить владельца недвижимости, бухгалтера, управляющего, менеджера, налогового инспектора и других лиц, связанных с оце­ниваемой недвижимостью, а также изучить всю доку­ментацию по ней.

Ставка капитализации (R)

Наиболее сложным вопросом оценки доходной не­движимости является определение ставки капитализа­ции. Простейшим и наилучшим способом определения ставки капитализации является получение ее с помощью собранных на рынке данных.

Из формулы (3.3.) следует, что ставка капитализации будет равна:

R = NOI/V

Ставка капитализации, определенная таким способом, называется общей ставкой капитализации. Для ее опре­деления необходимо иметь рыночные данные по прода­жам аналогичных объектов недвижимости. При этом по каждому объекту необходимо получить значения NOI, как если бы эти объекты оценивались вновь.

Понятно, что получить такие данные в условиях становления рынка недвижимости представляется до­вольно проблематичным, но следует помнить, что этот метод является наиболее точным и часто применяется условиях развитых рыночных отношений.

Другим методом определения ставки капитализации является метод кумулятивного построения, или метод суммирования. Суть метода состоит в том, что ставка разбивается на составные части, состоящие из безрисковой ставки в качестве базисной, ставок компенсации за риск, низкую ликвидность и инвестиционный ме­неджмент (управление инвестициями).

Если известны все четыре составляющих ставки, то, путем суммирования можно получить ставку капитали­зации.

В качестве базисной в этом методе используется так называемая безрисковая ставка. Например, в США в качестве такой ставки используется ставка по долгосрочным правительственным обязательствам.

В России, в качестве таковой может быть использована ставка рефинансирования ЦБ или ставка по вкладам Сбербанка, как наиболее надежного на сегодня банка России. При этом следует отличать ставки доходов в долларовом и рублевом исчислении.

Вложения капитала в недвижимость имеют более высокий риск, чем все другие инвестиции, поэтому ставка капитализации должна учитывать это путем ее увеличения с тем, чтобы инвестор с капиталом взял на себя этот риск.

Кроме получения прибыли в виде процентов по вло­жению капитала, разумный инвестор учтет также и время возмещения (возврата) вложенного капитала, то есть к полученной ставке необходимо будет добавить ставку возмещения капитала, о которой будет сказано дальше.

Когда известны ипотечная постоянная и ставка ка­питализации на собственный капитал, то общую ставку можно получить с помощью метода инвестиционной группы, или метода связанных инвестиций.

R = М * Ri + (1 - М) *R.,

где М - отношение величины кредита к стоимости недвижимости.

Метод инвестиционной группы может быть применен для определения ставки капитализации и при разделе­нии инвестиций на землю и здания, при условии, что можно получить ставки капитализации для каждого из компонентов. В этом случае формула 3.4 будет выгля­деть следующим образом:

R = L * RL + В * Rb,

где R – ставка капитализации для связанных инвес­тиций; L - стоимость земли в долях от общей стоимости недвижимости; RL - ставка капитализации для земли; В - стоимость здания в долях от общей стоимости недвижимости; Rb - ставка капитализации для здания.

В практике оценки часто встречаются такие ситуации, когда ипотечный кредит выдается с условием погашения основной суммы кредита за счет периодических платежей в течение всего срока, на который он выдан. Кроме того, стоимость недвижимости с течением времени изменяется: возрастает или убывает.

Для учета этих факторов в теории оценки разработана так называемая традиционная техника ипотечно – инвестиционного анализа.

Эта техника предполагает проведение расчета в три этапа. На первом этапе оценивается чистый операционный доход (NOI) объекта недвижимости. На втором этапе рассчитывается текущая стоимость выручки от перепродажи. На третьем определяется оценочная стоимость собственного капитала путем суммирования текущей стоимости денежных поступлений и текущей стоимости выручки от перепродажи.

Несмотря на кажущуюся простоту традиционной техники, расчеты проводимые по ней, являются весьма трудоемкими и проводятся с применением финансового калькулятора или компьютера.

Для упрощения этих расчетов в 1959г. американским оценщиком Л.В. Элвудом разработана методика расчета с использованием специальных таблиц, которая носит название « ипотечно – инвестиционная техника Элвуда ».

Для расчета общей ставки капитализации Элвудом предложена следующая формула:

R = Y – MC + dep * (SFF) – app * (SFF),

где R – общая ставка капитализации; Y – ставка дохода на собственный капитал (конечная отдача на собственный капитал); М – отношение величины ипотечного кредита к стоимости (коэффициент ипотечной задолженности); С - ипотечный коэффициент; dep – уменьшение стоимости имущества за прогнозируемый период; арр – повышение стоимости имущества за прогнозируемый период; SFF – фактор (коэффициент) фонда возмещения по ставке отдачи на собственный капитал для прогнозного периода.

Ипотечный коэффициентС в формуле может быть рассчитан следующим образом:

С= Y + Р *(SFF ) – f ,

где Р - часть ипотечного кредита, которая будет амор­тизирована (погашена) в течение прогнозируемого пе­риода; f - ипотечная постоянная, то есть процентное отношение ежегодных платежей по обслуживанию долга к текущему остатку долга.

Ипотечный коэффициент можно найти в специально разработанных Л. В. Элвудом таблицах, так называе­мых «С-таблицах» Элвуда.

Оценка имущества по методу прямой капитализации предусматривает сохранение уровня прибыльности объекта и условий его использования.

Сущность и характерные черты

Оценка недвижимости осуществляется двумя способами — с помощью прямой капитализации или посредством дисконтирования денежных потоков (ДДП). Оба пути реализуются при том условии, что цена имущества прямо зависит от его потенциальной способности приносить доход. В расчеты обязательно включается и уровень риска, сопровождающий преобразование прибыли, которая, возможно, сложится в дальнейшем, в конкретный показатель цены объекта.

Ключевым отличием указанных способов являются разные алгоритмы учета образующихся прибылей. В прямой капитализации берутся во внимание доходы, получаемые за какой-то конкретный временной отрезок. В случае с ДДП в качестве основы используются показатели последних нескольких лет, сюда же может быть включена потенциальная прибыль от перепродажи недвижимости после того, как истечет отчетный период.

На выбор методики оказывают влияние следующие факторы:

• отражение в алгоритме текущих конкурентных тенденций;
• объем информации, на которой базируется анализ, ее тип, полнота и достоверность;
• возможность применения специфических характеристик объекта, способных повлиять на конечную стоимость — местоположения, размеров и пр.

В этих условиях следует выделить случаи, когда метод прямой капитализации считается наиболее приемлемым:

• финансовые потоки долгое время остаются стабильными, при том они выше нуля;
• прибыль от использования объекта постепенно увеличивается, пусть и с небольшим шагом.

Расчет метода прямой капитализации

Применение этого способа отображает общую цену объекта, в которую входят специфические компоненты, в частности, стоимость здания, земельного участка.

Общая формула цены объекта «С» в простом виде иллюстрирует взаимосвязь чистых операционных доходов (именуются как ЧОД) и коэффициента капитализации (Ккап):

ЧОД берется годовой или среднегодовой.

Рассматриваемую методику расчета не используют в двух ситуациях:

• объект является нестабильным источником прибыли;
• строительство недвижимости еще не завершено либо объект подлежит восстановлению.

Этапы использования метода прямой капитализации:

1. Вычисление ожидаемой прибыли, которую может принести объект. Анализ может основываться на годовых показателях или на средних достижениях, характерных аналогичному периоду. В приоритете способы максимально эффективного использования объекта.
2. Определение значение коэффициента капитализации на основе ставки прибыли и нормы возврата денег. Здесь не подсчитывается цена реверсии, процесс инициируется только в отношении объектов недвижимости.
3. Формирование суммарной цены имущества с учетом чистых операционных доходов и коэффициента капитализации.

Осложняет получение достоверной картины тот факт, что большинство рынков недвижимости довольно непрозрачны, они не предоставляют полные сведения о реально выполненных операциях аренды либо продажи объектов. Еще одна проблема — отсутствие четкой статистики относительно интенсивности загрузки и сопутствующих эксплуатационных затрат. В результате заметно затрудняется процесс получения ключевых вычислительных параметров.

Плюсы и минусы

Главным достоинством метода прямой капитализации и причиной его активного использования является удобство и легкость вычислений. Это самое простое решение для анализа объектов недвижимости, которые приносят прибыль в результате передачи в долгосрочную аренду. С помощью этого способа можно увидеть актуальную конъюнктуру рынка, что особенно важно, ведь значительное число сделок в профильной среде рассматривается именно с позиций цены и будущей прибыли.

Рассмотренный алгоритм не всегда целесообразно использовать, если присутствует достаточный уровень сведений о совершаемых сделках. Он бесполезен в ситуациях, когда недвижимость не продуцирует стабильную прибыль или еще не сдана в эксплуатацию, что является существенным минусом.

Основные методы капитализации – метод прямой капитализации и метод капитализации доходов по норме отдачи на капитал.

На выбор метода капитализации в каждом конкретном случае оказывают влияние следующие факторы:

– тип недвижимости;
– эффективный возраст и срок экономической жизни объекта;
– достоверность и обширность информации;
– характеристики дохода от объекта оценки (величина, продолжительность поступления, темпы изменения).

Наиболее часто используются следующие методы капитализации:

– прямая капитализация, когда стоимость объекта определяется делением чистого годового дохода на ставку капитализации;
– метод валовой ренты, основанный на оценке имущества с учетом величин потенциального или действительного дохода и валового рентного множителя;
– метод дисконтирования денежных потоков – оценка объекта, когда денежные потоки поступают неравномерно, произвольно изменяются, при этом учитывается степень риска, связанного с использованием имущества;
– метод остатка – оценка имущества с учетом влияния отдельных факторов образования дохода (в сочетании с методом остатка можно использовать методы и прямой капитализации, и капитализации дохода по норме отдачи);
– метод ипотечно-инвестиционного анализа – оценка имущества, основанная на учете стоимости собственного и заемного капиталов.

Выбор конкретного способа капитализации определяется характером и качеством ожидаемых доходов.

В сложившихся условиях экономической и политической нестабильности в России, из-за сложности формирования достоверных прогнозов, широко применяется метод прямой капитализации, не требующий такого тщательного анализа денежных потоков, как при капитализации по норме отдачи.

Прямая капитализация – оценка имущества при сохранении стабильных условий его использования, постоянной величине дохода, отсутствии первоначальных инвестиций и одновременном учете возврата капитала и дохода на капитал.

Ставка капитализации обычно рассчитывается на основе анализа рыночной информации об аналогах объекта оценки путем деления чистого годового дохода на цену продажи аналога.

Рассмотренная в предыдущей главе базовая формула доходного подхода

при прямой капитализации обычно применяется в следующем виде:

где PV – текущая стоимость недвижимости,

NOI – ожидаемый чистый операционный доход за первый после даты оценки год,

Л – общая ставка капитализации.

В качестве NOI может использоваться нормализованный чистый операционный доход за 1 год, получаемый путем усреднения дохода за несколько лет.

Ставка капитализации Дд отражает риски, которым подвергаются средства, вкладываемые в актив. Методы расчета ставки капитализации выбираются в зависимости от конкретных условий, в которых функционирует объект оценки: информации о доходах и ценах сделок на основе выборки по сопоставимым объектам, источниках и условиях финансирования сделок, возможности корректного прогноза относительно стоимости объекта в конце прогнозного периода.

Возможна прямая капитализация с применением валового рентного множителя

Валовой рентный множитель (RM) – среднестатистическое отношение рыночной цены к потенциальному или действительному валовому доходу определенного вида имущества.

Основные условия применения метода прямой капитализации:

– период поступления дохода стремится к бесконечности;
– величина дохода постоянна;
– условия использования объекта стабильны;
– не учитываются первоначальные инвестиции;
– одновременно учитываются возврат капитала и дохода на капитал.

При прямой капитализации используются модели, основанные на определении стоимости недвижимости делением типичного чистого операционного дохода на общую ставку капитализации, полученную на основе анализа отношений дохода и цен продаж аналогов объекта оценки. Приведем примеры некоторых моделей прямой капитализации.

Преимущества метода прямой капитализации:

– простота расчетов;
–малое число предположений;
– отражение состояния рынка;
– получение хороших результатов для стабильно функционирующего объекта недвижимости с малыми рисками (здание с одним арендатором и долгосрочной арендой).

Наряду с достаточной простотой применения метода, следует учитывать сложность анализа рынка и необходимость внесения корректировок на различия между сравниваемыми объектами. Метод не следует применять, если отсутствует информация о рыночных сделках, объект находится на стадии строительства или реконструкции или если объект подвергся серьезным разрушениям.

Ставка капитализации применяется при преобразовании будущих доходов от недвижимости в ее текущую стоимость.

Для расчета ставки капитализации используются метод сравнения продаж, метод коэффициента покрытия долга, метод инвестиционной группы, метод коэффициента действительного валового дохода, метод остатка.

Метод сравнения продаж – основной метод определения общей ставки капитализации. При определении ставки капитализации для объекта оценки сначала рассчитывают ставку капитализации по каждому из проданных аналогов по формуле

где SP i – цена продажи i-аналога.

Затем с учетом методов математической статистики, весового коэффициента x i , отражающего степень похожести каждой из продаж на объект оценки, выбирается общая ставка капитализации

.

В качестве Ri может применяться ставка капитализации для альтернативных инвестиций с аналогичной степенью риска, тогда х – весовой коэффициент 1-й инвестиции.

У анализируемых аналогов объекта оценки должны быть похожи следующие характеристики: оставшийся срок экономической жизни, уровень операционных расходов, величины реверсии и коэффициенты потерь, риски, соотношение стоимостей земли и зданий, дата продажи, способ наилучшего и наиболее эффективного использования, условия финансирования, уровень качества управления. К тому же не должны принципиально отличаться местоположение и отделка объектов.

Метод коэффициента покрытия долга применяется, если при финансировании инвестиций в недвижимость используется заемный капитал.

Коэффициент покрытия долга DCR рассчитывается следующим образом:

,

где DS – ежегодное обслуживание долга.

Общая ставка капитализации определяется по формуле

где Rm – общая ставка капитализации; m – доля заемных средств:

где Vm – стоимость заемных средств, или сумма кредита;

V – стоимость объекта;

Rm – ставка капитализации для заемных средств:

Данные для расчетов методом коэффициента покрытия долга легко доступны, однако этот метод дает ориентировочное значение ставки капитализации в случаях, когда рыночные данные недостаточно надежны. Поэтому метод коэффициента покрытия используется только как корректирующий.

Метод инвестиционной группы используется, если для приобретения недвижимости привлекается заемный капитал. При этом ставка капитализации может быть рассчитана как относительно финансовых, так и относительно физических составляющих.

Метод инвестиционной группы для финансовых составляющих. Ставка капитализации является средневзвешенной величиной, учитывающей интересы как собственного, так и заемного капитала:

где R m – ставка капитализации для собственного капитала, которая определяется из данных по сопоставимым объектам делением значения дохода до налогообложения на величину собственного инвестированного капитала; R e , – ставка капитализации для заемных средств.

Метод инвестиционной группы для физических составляющих. Ставка капитализации определяется по формуле

где L – доля стоимости земли в общей стоимости недвижимости; R l – ставка капитализации для земли;

R h – ставка капитализации для улучшений.

Ставка капитализации для земли рассчитывается как отношение дохода, приходящегося на землю, к стоимости земли. Ставка капитализации для улучшений определяется из отношения дохода, приходящегося на улучшения, к стоимости улучшений.

Метод коэффициента действительного валового дохода применяется, если есть данные об операционных расходах и величине действительного валового дохода:

,

где OER – коэффициент операционных расходов; EGIM – коэффициент действительного валового дохода.

При прямой капитализации для расчета стоимости объекта могут применяться коэффициенты валового дохода и техника остатка.

Применение коэффициентов валового дохода. Если нет данных по операционным расходам, используются показатели валового дохода, которые умножаются на следующие соответствующие коэффициенты:

– GRM – коэффициент валовой ренты, если период равен месяцу;

– GIM – коэффициент валового дохода, если период равен году.

Эти коэффициенты определяются соотношением дохода и цены продаж объектов и являются обратными величинами ставок капитализации.

Стоимость собственности в этом случае определяется следующим образом:

где PGI – потенциальный валовой доход;

PGIM – коэффициент потенциального валового дохода, рассчитанный по данным об аналогах объекта оценки:

,

EGI – действительный валовой доход; EGIM – коэффициент действительного валового дохода:

,

SP – цена продажи аналога объекта оценки.

Метод остатка применяется в случаях, когда известна стоимость одной составляющей объекта оценки. Различают методы остатка для земли и зданий, собственного и заемного капитала.

Последовательность применения метода остатка:

– расчет части годового дохода, которая приходится на составляющую с известной стоимостью;
– расчет части годового дохода, которая приходится на составляющую с неизвестной стоимостью;
– расчет стоимости неизвестной компоненты;
– определение стоимости собственности сложением стоимостей ее составляющих.

Рассмотрим метод остатка для зданий, когда известна стоимость земельного участка. Расчеты будут выполняться в соответствии с указанной выше последовательностью по следующим формулам:

,

где 1 L – годовой доход, относимый к земле; V L – стоимость земли; R L – ставка капитализации для земли.

где J h , – годовой доход, приходящийся на здание; J 0 – общий годовой доход, приносимый собственностью.

где Vn, – стоимость здания; Rn – ставка капитализации для зданий.

,

где V – стоимость собственности.

Аналогично применяются:

– метод остатка для земли – когда стоимость здания можно определить достаточно точно;
– метод остатка для собственного капитала – если возможно определить срок ипотечного кредита и размер годового платежа по обслуживанию долга;
– метод остатка для заемного капитала – когда известна стоимость собственного капитала.

В целом, расчеты методом прямой капитализации требуют наличия данных о продажах сопоставимых аналогов. Капитализация доходов по норме отдачи менее зависима от рыночных данных, однако этот метод должен отражать фактические ожидания и предпочтения потенциальных покупателей подобных объектов.

Глава 4. Доходный подход

Глава 3. Сравнительный подход

Метод прямого сравнительного анализа продаж основывается на посылке, что субъекты на рынке осуществляют сделки купли-продажи по аналогии, основываясь на информации об аналогичных сделках. Отсюда следует, что данный метод имеет в своей основе предположение, что благоразумный покупатель за выставленную на продажу недвижимость не заплатит большую сумму, чем та, за которую можно приобрести аналогичный по качеству и пригодности объект.

Метод включает сбор данных о рынке продаж и предложений по объектам недвижимости, сходным с оцениваемым. Цены на объекты – аналоги затем корректируются с учетом параметров, по которым объекты отличаются друг от друга. После корректировки цен их можно использовать для определения рыночной стоимости оцениваемой собственности.

Основные этапы процедуры оценки при данном методе:

1. Исследование рынка с целью сбора информации о совершенных сделках, котировках, предположения по продажам объектов недвижимости, аналогичных объекту оценки.

2. Отбор информации с целью повышения ее достоверности и получения подтверждения того, что совершенные сделки произошли в свободных рыночных условиях.

3. Подбор подходящих единиц измерения и проведение сравнительного анализа для каждой выбранной единицы.

4. Сравнение оцениваемого объекта и отобранных для сравнения объектов, проданных или продающихся на рынке по отдельным элементам; внесение поправок в цены сопоставимых аналогов; определение цены оцениваемого объекта.

5. Установление стоимости оцениваемого объекта путем анализа сравнительных характеристик и ведение их к одному стоимостному показателю или группе показателей. В условиях недостатка или низкой достоверности информации о рынке вместо стоимостной оценки объекта выходные данные могут быть представлены в виде группы показателей или диапазона цен.

Кратко сущность метода можно выразить формулой:

Такой расчет проводится по каждому объекту-аналогу, затем результаты согласовываются.

Внесение поправок в цены продаж сопоставимых объектов производится по двум направлениям: элементы сравнения и единицы сравнения.

В качестве элементов сравнения обычно рассматриваются следующие показатели:

1) права собственности на недвижимость – сравнение объектов можно производить только при передачи одинаковых прав по объекту оценки и аналогу. Если права обременены налогом или долгосрочной арендой, то это необходимо учитывать в сделке добавлением текущей стоимости прав арендатора или кредиторской задолженности.

2) условия финансирования – расчеты между участниками сделки могут производиться разным способом: наличные или безналичные средства, бартер, возврат или передача долгов третьей стороне. Часто сделка финансируется со стороны продавца, т.е. предоставлением покупателю ипотечного кредита. В этом случае необходимо рассчитать текущую стоимость льгот при кредитовании, чтобы определить, какую сумму сэкономил покупатель (или потерял продавец).

3) условия продажи – должна отражать наличие специфических нетипичных отношений между продавцом и покупателем (например, родственные отношения, ограниченность во времени и т.д.). Расчет величины поправки можно произвести, сравнив цену сделки со среднерыночной ценой в данном сегменте рынка недвижимости.

4) дата продажи – поправки на дату продажи должна отражать фактическое изменение покупательской способности денежных средств на рынке недвижимости. В качестве индикатора изменения стоимости денег принимается индекс потребительских цен, которые публикуются Госкомстатом РФ (РТ).

5) местоположение – учитывается район города, удаленность от центра города (района), доступность транспорта и социальной сферы (школы, магазины), состояние экологической обстановки, ландшафт и т.д.

6) физические характеристики – поправки вносятся с учетом степени совокупного износа, общей (полезной) площади, назначение и использование, архитектурно-планировочное и конструктивное решения, наличие или отсутствие каких-либо улучшений на объекте и земельном участке.

Для расчета величины поправок возможно использование следующих методов:

· Методы на основе анализа парных продаж – подбираются два объекта, в идеале являющихся точной копией друг друга, за исключением местоположения, наличием которого и объясняется разница в цене этих объектов.

· Экспертные методы расчета поп равок – основывается на рыночной информации, например, среднерыночных ценах на жилье по районам города. Поправки вносятся в процентном выражении.

· Статистические методы расчета поправок – основывается на выявлении зависимости между изменениями цен объектов недвижимости и изменениями каких-либо его характеристик. Этот метод самый трудоемкий.

После отбора подходящих объектов-аналогов и корректировка стоимости каждого из них для определения стоимости оцениваемого объекта необходимо согласовать результаты с помощью следующих методов:

1) метод минимальных поправок – стоимость оцениваемого объекта определяется как скорректированная стоимость объекта-аналога с наименьшей величиной абсолютной суммы корректировок, т.е. чем меньше количество и величина вносимых поправок, тем больший вес имеет данная продажа в процессе согласования.

2) метод средневзвешенной стоимости – стоимость оцениваемого объекта определяется как средневзвешенная величина скорректированной стоимости всех объектов-аналогов. В этом случае каждому результату присваивается удельный вес, например, от валовой суммы корректировок.

Итоговая величина стоимости оцениваемого объекта получается путем присвоения скорректированным величинам сопоставимых продаж удельных весов.

Цена того выбранного аналога, к которому применялось наименьшее количество и величина поправок, будет наиболее сопоставим с оцениваемым объектом, т.е. присваивается наибольший удельный вес. Например: .

Произведем оценку объекта с помощью подхода сравнительного анализа продаж. Для этого выберем 3 объекта-аналога. Представим выбранные аналоги в форме таблицы:

Таблица 7

Информация по продаже имущества: жилые двухэтажные здания

Как уже было сказано, стоимость недвижимости при использовании метода прямой капитализации рассчитывается по формуле (7.1), значение N01 в которой определяется в результате выполнения реконструированного отчета о доходах.

Методы расчета ставки капитализации выбираются в зависимости от конкретных условий, в которых функционирует объект оценки. Наиболее значимы:

• * информация о доходах и ценах сделок на основе репрезентативной выборки по сопоставимым объектам;
• * источники и условия финансирования сделок;
• * возможность корректного прогноза относительно стоимости объекта в конце прогнозного периода.

Рассмотрим существующие методы определения общей ставки капитализации.

Метод анализа рыночных аналогов -- основной и наиболее корректный метод определения ставки капитализации. Осведомленный рациональный инвестор учитывает все последствия от приобретения недвижимости. Следовательно, цена, уплаченная инвестором, отражает его требования к экономическим характеристикам объекта инвестирования, среди которых непосредственной (прямой) является ставка капитализации. Можно много гадать относительно того, что будет с недвижимостью в течение прогнозного периода. Использование ставки капитализации освобождает нас от этого процесса, но только при наличии надежной информации по текущим и прошлым продажам и арендным ставкам, т. е. требуется развитой и информативный рынок (табл. 7.2). При этом должны соблюдаться важные условия:

• * наиболее эффективное использование сопоставимых объектов совпадает с таковым для объекта оценки;
• * условия финансирования типичные;
• * качество управления соответствует требуемому;
• * коэффициенты потерь и эксплуатационных расходов отличаются незначительно;
• * местоположение и отделка объекта принципиально не отличаются.

Таблица 7.2 Определение величины R0 методом рыночных аналогов

Показатель
Цена продажи, долл.
NOI, долл./год
Ставка капитализации Весовой коэффициент Взвешенное значение R	0,068	0,023	0,054	0,023
Средневзвешенное значение R 0 = 16,8% (сумма значений предыдущей строки)

Весовые коэффициенты отражают степень похожести аналогов на объект оценки по основным ценообразующим факторам и являются результатом выбора оценщика.

Метод коэффициента покрытия долга DCR -- один из трех методов расчета общей ставки капитализации в случае использования заемных средств. Коэффициент покрытия долга представляет собой отношение ежегодных выплат по обслуживанию долга DS, рассчитываемых из условий самоамортизирующегося кредита, к чистому операционному годовому доходу NOI:

где DS -- ежегодное обслуживание долга.

Коэффициент DCR используется кредиторами в качестве требования к кредитуемому инвестиционному проекту, если последним оценивается как более рискованный, чем другие варианты кредитования. В этом случае кредитующее учреждение ограничивает величину DCR минимально допустимым значением. При использовании этого метода предполагается, что стоимость недвижимости за период времени не изменится или, по крайней мере, не уменьшится.

По этому методу коэффициент капитализации равен произведению коэффициента ипотечной задолженности т, ипотечной постоянной R m и коэффициента покрытия долга:

Где т =V m /V ,

V m -- стоимость заемных средств;

V -- стоимость объекта (вся сумма инвестиций);

ипотечная постоянная, или ставка капитализации для заемных средств.

Параметры, используемые в этом методе, представляют собой открытую банковскую информацию (легкодоступны). Этот метод не является основным, а скорее используется как корректирующий, дающий ориентирующее значение ставки капитализации в случаях, когда рыночные данные недостаточно надежны.

Метод (связанных инвестиций также используется, если для приобретения недвижимости привлекается заемный капитал. В этом случае величина R 0 должна учитывать интересы как собственного, так и заемного капитала. Эти интересы выражаются в виде соответствующих ставок капитализации R e и R m .

Общая ставка капитализации в этом методе определяется как средневзвешенная величина относительно вышеуказанных финансовых составляющих с коэффициентами, равными долям заемного и собственного капитала соответственно:

R o =mR m + (1-m)R e .

Значение ставки капитализации для собственного капитала определяется из данных по сопоставимым объектам делением значения дохода до налогообложения на величину собственного капитала. Этот метод иначе называется методом инвестиционной группы и применяется в предположении, что инвестор сохраняет недвижимость в собственности в течение всего срока самоамортизирующегося кредита, а стоимость недвижимости в конце срока владения равна нулю.

ПРИМЕР 2

Оценщик получил следующую информацию по объекту-аналогу: т = 0,6; доход на собственный капитал I е = 15000 долл./год; стоимость собственных средств V e = 60 000 долл. Ставка капитализации для заемных средств R m = 15%.

Решение приведено в табл. 7.3.

Таблица 7.3 Расчет общей ставки капитализации

Метол связанных инвестиций по физическим компонентам аналогичен методу связанных инвестиций по финансовым компонентам. Здесь общая ставка капитализации определяется как средневзвешенная величина между ставкой капитализации для земли R l и ставкой для улучшения R b

R 0 = LR 1 +(1-L)R b ,

где L -- доля стоимости земли в стоимости недвижимости.

Этот метод применим, если информация по сопоставимым объектам позволяет достаточно точно определить ставки капитализации для физических компонентов недвижимости, а также долю компонентов (земля, улучшения) в общей стоимости.

Расчет общего коэффициента капитализации с корректировкой на изменение стоимости актива учитывает как доход на инвестиции, так и компенсацию изменения стоимости объекта за рассматриваемый период. Доход на инвестиции отражает норма отдачи, или ставка дисконтирования, или, более точно, конечная норма отдачи (конечная отдача), в силу того что учитывается весь период владения.

Существует функциональная связь между общей ставкой капитализации и конечной отдачей:

где Д= FV -V / V -- долевое изменение стоимости;

Д х sff, i, n -- член уравнения, корректирующий или компенсирующий изменение стоимости, или норма возврата (при потере стоимости).

Это выражение представляет собой уравнение Эллвуда при условии, что недвижимость инвестируется без привлечения заемного капитала. При этом предполагается, что доход носит аннуитетный характер, а стоимость актива может изменяться в ту или иную сторону. При уменьшении стоимости за период владения инвестор требует, чтобы компенсация потерянной стоимости происходила за счет периодического дохода; увеличение стоимости как части дохода можно заменить эквивалентом по текущей стоимости в виде дополнительного потока дохода.

Замена изменения стоимости эквивалентным периодическим доходом позволяет для определения текущей стоимости вместо дисконтирования использовать ставку капитализации как ставку дисконтирования, скорректированную на изменение стоимости первоначального капитала. Фактор фонда возмещения sff позволяет сформировать денежный поток, эквивалентный величине изменения первоначальной стоимости. Этот фактор представляет собой периодические отчисления в фонд возмещения (при потере стоимости) в долевом выражении относительно первоначальной стоимости или в фонд компенсации при увеличении стоимости.

Если стоимости капитала не изменяется, то в приведенном выражении величина Д равна нулю и доход можно капитализировать по ставке капитализации, равной ставке дисконтирования, т. е. R 0 =Y 0 .

В случае, когда поток дохода бесконечен, а капитал обесценивается, возврат капитала обеспечивается за счет дохода, а параметр sff стремится к нулю. Здесь стоимость также определяется делением годового дохода на ставку капитализации, равную ставке дисконтирования R 0 = Y 0 . При прогнозе потери стоимости возврат первоначального капитала должен быть обеспечен за счет реинвестирования части периодического дохода. Основное допущение, когда прогнозируется потеря стоимости, -- равномерный периодический поток дохода содержит доход на инвестиции и возврат первоначального капитала. Соответственно ставка капитализации включает ставку отдачи на капитал и норму возврата, формирующую отчисления в фонд возмещения капитала. Первоначальное выражение имеет вид

R 0 = Y 0 + sff, i, n ,

так как Д = -1 и фонд возмещения должен учесть возврат всего первоначального капитала.

Определение R 0 зависит от того, исходя из каких условий формируется фонд возмещения.

Эти условия диктуются доступными вариантами реинвестирования. При этом используются метод Инвуда и метод Хоскольда.

Метод Инвуда предполагает, что фонд возмещения формируется по ставке процента, равной норме прибыли на инвестиции. Этот метод используется для доходов в виде постоянного аннуитета.

Хорошей иллюстрацией метода служит самоамортизирующийся кредит, где ставка капитализации для кредита, т. е. ипотечная постоянная, представляет собой сумму процента, который в этом случае является нормой прибыли на сумму кредита, и фактора фонда, определяемого по ставке кредитного процента.

Самоамортизирующийся кредит, выданный на 10 лет под 12% годовых, обеспечивает ежемесячные платежи в размере 1000 долл. Какова первоначальная величина кредита?

ПPИМЕР 4

Предполагается, что актив исходя из 10% годовых приносит 10 000 долл. ежегодного дохода в течение 5 лет, после чего полностью обесценивается.

Инвестор приобрел этот актив с условием, что 10% годовых учитывают кроме дохода возврат первоначального капитала. За какую сумму приобретен актив исходя из допущения Инвуда?

R о = Y о + sff = 0,1 +sff(5 лет, 10%) = 0,1 + 0,164 = 0,264;

Метод Хоскольда предполагает, что инвестор не располагает доступными вариантами для реинвестирования по ставке, равной ставке па первоначальные инвестиции. .

Предположим, инвестор приобрел актив с существенно большей доходностью по сравнению с другими возможностями, осознавая при этом риск, которому подвержены его вложения. Чтобы обезопасить возврат своих средств, инвестор формирует фонд возмещения, реинвестируя по минимальной из возможных ставок.

В этом и заключается допущение Хоскольда -- фонд возмещения формируется по "безрисковой" ставке.

Изменим, условия предыдущей задачи с учетом допущений Хоскольда, предположив, что инвестору доступно реинвестирование под 7% годовых, а отдача на первоначальное капиталовложение составляет 20%.

R 0 = 0,1 + sff(5 лет, 7%) = 0,1 + 0,174 = 0,274 ;

Формирование фонда возмещения при линейном возврате капитала выполняется так. Определение ставки капитализации по норме отдачи и линейному фонду возмещения (метод Ринга) предполагает возврат капитала равными частями в течение срока владения активом.

Норма возврата в этом случае представляет собой ежегодную долю первоначального капитала, отчисляемую в беспроцентный фонд возмещения. Эта доля при 100%-м возмещении капитала равна 1/n , где n -- время амортизации, исчисляемое в годах.

Выражение для общей ставки капитализации по методу Ринга выглядит следующим образом:

Чистым доход, приходящийся на офисное здание с оставшимся сроком экономической жизни 15 лет, равен 25 000 долл. за 1-й год, норма отдачи для объекта оценивается в 15%. Какова стоимость здания? К концу срока экономической жизни оно полностью обесценивается. Этот пример соответствует допущению Ринга о линейном возврате капитала, которое обычно используется при оценке истощающихся активов, например подверженных износу (табл. 7,4).

Таблица 7.4 Поток доходя за первые 5 лет (долл.)

Таблица 7.4 показывает, что линейное возмещение капитала характерно для убывающих доходов. Если бы задача решалась по методу Инвуда, то стоимость получилась бы завышенной.

При долевом изменении стоимости норма возврата учитывает частичное возмещение, или компенсацию, первоначальной стоимости с учетом допущения относительно способа компенсации.

Недвижимость, приносит 10 000 долл. чистого дохода. Предполагается, что к моменту продажи через 5 лет ее стоимость увеличивается на 30%, т. е. Д = 0,3. Ставка дисконтирования для подобных объектов составляет 15%. Рассчитать стоимость недвижимости в предположении, что норма для компенсации изменения стоимости определяется по ставке, равной норме прибыли.

R 0 = Y 0 - 0,3 sff = 0,15 + 0,3 х sff (5 лет, 15%) = 0,15 - 0,3 x 0,148 = 0,106 (10,6%);

Те же условия, что и в примере 7, но предполагается, что недвижимость приносит 10 000 долл. чистого дохода за 1-й год и уменьшение стоимости линейное (на 30%).